Walking Away from the IMF: Has Borrowing Ended, or Has the Lender Changed?

I recently read an article by Mr. Sadok Raoui, former Senior Advisor to the Executive Board of the International Monetary Fund, who previously served as Director of the Banking Supervision Department at the Central Bank of Tunisia. In his article, he discussed the “negative list” published by the IMF for countries that are exceptionally late in completing their Article IV consultations. He pointed out that Tunisia has not conducted such a consultation since February 17, 2021, meaning more than five years. What makes the Tunisian case more interesting is that countries that were in much more complicated situations have started to restore their relations with the Fund. Venezuela, which has not completed an Article IV consultation since 2004, resumed its engagement with the IMF in 2026 after the issue of government recognition was settled. Syria, whose last consultation dates back to 2010, also witnessed a gradual return of IMF engagement with the authorities after the political transition. Even Yemen, despite the continuing war and humanitarian crisis, managed to resume the Article IV consultation process, and the IMF completed its consultation in March 2026 for the first time in more than eleven years.

I believe that it is therefore very important to reassess Tunisia’s relationship with the IMF and to reopen the debate around it by asking a broader question:

If Tunisia has really chosen to distance itself from the IMF as a sovereign choice, what has replaced it? Has the country really stopped borrowing from abroad? Has it really got rid of the “dictates” that were attributed to the Fund? More importantly, what is the financial and monetary cost of the way the state has replaced the financing that could have come from abroad?

1. Has Tunisia really stopped dealing with international financial institutions?

On April 6, 2023, President Kais Saied stated that “dictates coming from abroad that lead to further impoverishment are rejected”, and added that the alternative was “to rely on ourselves”. This statement was considered as reinforcing Tunisia’s national sovereignty and as a move towards self-reliance and reducing dependence on loans. This is a legitimate choice that can be assessed, and it raised expectations that Tunisia would stop dealing with international financial institutions that impose loans at high interest rates.

This can be seen, at first sight, through the decline in the share of external borrowing in total borrowing, which fell from around 75% in 2018 to 26% in the 2026 Budget Law (Figure 1). However, the decline in this share does not necessarily mean a decline in the amount of external borrowing, since the share of external borrowing can fall as a result of an increase in domestic borrowing. This becomes clear when comparing the two indicators: while the share of external borrowing in total borrowing has fallen, Figure 2 shows that the amount of external borrowing planned in the 2026 Budget Law has returned to 2019 levels.

The Minister of Economy and Planning also stated, during the deliberations of the Assembly of the People’s Representatives in July 2025, that “we have converted 11 loan agreements”. We have therefore compiled the main loans obtained by Tunisia since 2023, that is, after the negotiations with the IMF stalled (Table 1):

All these figures therefore show that Tunisia’s dealings with international financial institutions have not stopped. They have continued at an increasing pace and may exceed the average levels of the 2011-2021 period by 2027.

At the same time, when we break down external loans, which fall into two types, we observe a decline in one type: programmed disbursements for budget financing (Figures 3 and 4), which are linked to reform programs. These declined until 2024, before returning to an upward path in 2025 and 2026, returning to the level of 2020.

In contrast, disbursements from earmarked external loans increased. These are financing flows directed towards infrastructure, energy, water, and specific sectoral projects.

The conclusion can therefore be that the policy of relying on ourselves has not, in practice, resulted in an end to external borrowing.

2. Has Tunisia really got rid of the IMF’s “dictates”?

Before starting the analysis, it is necessary to clarify the word “dictates”, which can be misleading, especially in media use, and is not economically precise. Any entity that lends to the state or to a consumer, whether it is the IMF, the World Bank, a commercial bank, or investors in financial markets, will require some form of guarantee regarding the ability to repay.

In the 2022-2023 program, the main proposed reforms focused on:

• Fuel subsidies: gradually reducing general energy subsidies and linking fuel prices to global prices, while directing subsidies towards the groups most in need.
• Social protection: expanding cash transfer programs and social safety nets to compensate vulnerable groups for the effects of reforming the subsidy system.
• Public-sector wage bill: limiting wage growth and controlling the wage bill, including limiting new recruitment, except in priority sectors.
• Public enterprises: reforming their governance, improving their performance, and reducing the financial risks they pose to the state budget.
• Tax system: broadening the tax base, reducing tax evasion, and integrating a larger part of the informal economy into the tax system.
• Tax fairness: increasing the contribution of different sectors and professions to tax revenues and reducing tax exemptions and loopholes.
• Public finances: reducing the budget deficit and putting public debt on a more sustainable path.
• Investment and competition: simplifying investment procedures, reforming the incentive system, and strengthening competition between firms.
• Governance and transparency: improving governance in the public sector, strengthening transparency, and fighting corruption.
• Monetary policy: maintaining a monetary policy aimed at containing inflation and supporting macroeconomic stability.

These measures are acceptable and logical given the state of Tunisia’s public finances. They also promote social fairness and strengthen competition, and are measures that could receive social support, unlike the statement made by the President of the Republic on June 3, 2023, when he said that the IMF’s recommendations “threaten social peace”, and that they could not be compared with the events of January 1984 that resulted from the removal of subsidies.

The paradox here is that the Tunisian government, which rejected these conditions that could be presented as threatening social peace, is in the process of implementing them in practice through:

• Public-sector recruitment: by not regularizing the situation of holders of higher education degrees, especially PhD holders.
• Wage bill: the stated target was to reduce it from 16.1% of GDP to 14.5%. It reached 13.9% in 2024 and 13.3% in 2025, meaning that the ratio has become lower than the target set in the program (Figure 5).
• Subsidies: through the removal of subsidies on some medicines on July 24, 2026. In addition, shortages of some basic goods in previous years can be considered an indirect measure to reduce subsidies.
• Broadening the tax base: tax revenues increased from TND 12.6 billion in 2016 to TND 20.5 billion in 2021.

In contrast, we have not seen significant progress in measures that could facilitate investment and strengthen competition and transparency.

The conclusion can therefore be that Tunisia has not really moved away from the substance of several reforms that were proposed under the IMF program. Instead, it continued to implement some of them, although the way they were implemented and the context differed from the form proposed in the program. Therefore, moving away from the IMF did not necessarily mean abandoning these reforms, but rather changing the way they were decided, implemented, and financed.

3. The growing reliance on domestic debt and direct monetary financing: at what cost?

In the first section, we showed that the relative decline in external borrowing coincided with a large increase in domestic debt. This is highlighted by Ministry of Finance data, as the ratio of domestic public debt to GDP increased from 27.4% in 2018 to 64% in 2026 (Figure 6).

In addition, debt service increased from TND 3.3 billion in 2018 to TND 13.5 billion (Figure 7).

This growing increase in domestic debt may have important consequences in several areas:

Crowding Out Effect

This effect appears when the state increasingly borrows from financial markets to finance its deficit, which increases the demand for loanable funds and therefore raises the real interest rate. Higher borrowing costs make investment financing more expensive for private firms, reducing their incentives to invest. As a result, part of the positive effect of public spending on economic activity is offset by lower private investment. In other words, public spending crowds out part of private investment spending. According to neoclassical theory, this effect limits the net increase in output that can result from an expansion of public spending (Figure 8).

This can be observed through the different World Bank indicators related to investment, which reflect the evolution of private investment and capital formation in Tunisia (Figures 9 and 10).

Inflationary effects

These effects are particularly visible as a result of direct monetary financing by the central bank. The government resorted to an exceptional mechanism of direct borrowing from the central bank. This happened first in 2020, with TND 2.81 billion, in the context of the COVID-19 crisis. This option returned in 2024, with TND 7 billion, after the legal framework relating to the independence of the central bank was amended, followed by another TND 7 billion in 2025.

When the state finances itself through the market, it uses liquidity that already exists. However, when financing comes directly from the central bank, this may lead to the creation of new liquidity. If this method becomes recurrent, it may increase inflationary pressures and weaken the separation between fiscal and monetary policy.

Conclusion: From “rejecting the dictates” to “implementing them at a higher cost”?

This article provides a reading of Tunisia’s relationship with the IMF away from the binary opposition between “sovereign independence” and “submission to the IMF”. Relations with countries and international institutions are built on a pragmatic basis, away from slogans. This article has shown that Tunisia did indeed abandon the agreement with the IMF, but with a cost that is not negligible and deserves to be reassessed in the future, especially regarding the need to restore our relationship with the IMF.

Tunisia can choose in the future to reject an IMF program, and this is a legitimate political decision that can be debated. But rejecting a creditor does not mean that the need for financing disappears, nor does it eliminate the constraints imposed by debt. The state will pay the cost of its deficit in one way or another: through higher interest rates, higher taxes, inflation, pressure on private investment, or a combination of these factors.

Therefore, the more precise question is not: did Tunisia borrow from the IMF or not? The question is: at what cost was the state financed, who bears this cost, and can the Tunisian economy grow fast enough to prevent debt from becoming an increasing burden?

In my view, this is the debate that should take its place instead of simply repeating the slogan of “financial sovereignty”. Financial sovereignty is not measured only by who controls the lending decision, but also by the state’s ability to finance itself in a sustainable way without making future generations pay for today’s decisions.

English version prepared from the Arabic draft.

قرأتُ مؤخرًا مقالًا للسيد صادق الراوي، المستشار الأول السابق لدى المجلس التنفيذي لصندوق النقد الدولي، والذي شغل سابقًا منصب مدير إدارة الرقابة المصرفية بالبنك المركزي التونسي. تناول فيه صاحبه "القائمة السلبية" التي ينشرها الصندوق للدول المتأخرة بشكل استثنائي عن استكمال مشاورات المادة الرابعة، وأشار إلى أن تونس لم تُجرِ مشاورة من هذا النوع منذ 17 فبراير 2021، أي منذ أكثر من خمس سنوات. وما يجعل الحالة التونسية أكثر إثارة للاهتمام هو أن دولًا كانت في وضعيات أكثر تعقيدًا بكثير بدأت في استعادة علاقاتها مع الصندوق. ففنزويلا، التي لم تستكمل مشاورة للمادة الرابعة منذ 2004، استأنفت تعاملها مع الصندوق في 2026 بعد حسم مسألة الاعتراف بالحكومة. وسوريا، التي تعود آخر مشاورة لها إلى 2010، شهدت بدورها عودة تدريجية لتعامل الصندوق مع السلطات بعد التحول السياسي. وحتى اليمن، رغم استمرار الحرب والأزمة الإنسانية، تمكن من استئناف مسار مشاورات المادة الرابعة، وأنجز الصندوق مشاورته في مارس 2026 للمرة الأولى منذ أكثر من أحد عشر عامًا.

وأعتقد أنه من المهم جدًا إعادة تقييم علاقة تونس بصندوق النقد الدولي، وإعادة النقاش حولها من خلال طرح سؤال أوسع:

إذا كانت تونس قد اختارت فعلًا الابتعاد عن صندوق النقد الدولي باعتباره خيارًا سياديًا، فما الذي حلّ محله؟ هل توقفت البلاد فعلًا عن الاقتراض من الخارج؟ وهل تخلّصت فعلًا من «الإملاءات» التي كانت تُنسب إلى الصندوق؟ والأهم: ما الكلفة المالية والنقدية للطريقة التي عوّضت بها الدولة التمويل الذي كان يمكن أن يأتي من الخارج؟

1. هل أوقفت تونس فعلًا معاملاتها مع المؤسسات المالية الدولية؟

في 6 أفريل 2023، أكد رئيس الجمهورية قيس سعيد أن «الإملاءات التي تأتي من الخارج وتؤدي لمزيد من التفقير مرفوضة»، وأضاف أن البديل هو «أن نعوّل على أنفسنا»، وهو ما اعتُبر تصريحًا يعزز السيادة الوطنية التونسية واتجاهًا نحو التعويل على الذات وعدم الاعتماد على القروض. وهو خيار سياسي يمكن تقييمه، ويرفع سقف التوقعات إلى أن تونس ستتخلى عن التعامل مع المؤسسات المالية الدولية التي تفرض ديونًا بنسب فائدة عالية.

ويمكن ملاحظة ذلك، ظاهريًا، من خلال تراجع حصة الاقتراض الخارجي من مجموع الاقتراض، فقد انخفضت من حوالي 75% سنة 2018 إلى 26% في قانون ميزانية 2026 (الشكل 1). غير أن انخفاض هذه الحصة لا يعني بالضرورة تراجع حجم الاقتراض الخارجي، إذ يمكن أن تتراجع حصة الاقتراض الخارجي نتيجة ارتفاع الاقتراض الداخلي. وهذا ما يظهر بوضوح عند مقارنة المؤشرين: ففي حين انخفضت حصة الاقتراض الخارجي من إجمالي الاقتراض، يوضح الشكل 2 أن مبالغ الاقتراض الخارجي المبرمجة في قانون ميزانية 2026 عادت إلى مستويات سنة 2019.

كما أكد وزير الاقتصاد والتخطيط، في مداولات مجلس نواب الشعب في جويلية 2025، أننا «حولنا 11 اتفاقية قرض». وقد قمنا بجرد أهم القروض التي تحصلت عليها تونس منذ سنة 2023، أي بعد تعثر المفاوضات مع صندوق النقد الدولي (الجدول 1):

توضح كل هذه المعطيات إذن أن معاملات تونس مع المؤسسات المالية الدولية لم تنقطع، بل تواصلت بوتيرة متزايدة، قد تتجاوز معدلات الفترة 2011-2021 سنة 2027.

في المقابل، عند تفكيك القروض الخارجية، التي تنقسم إلى نوعين، نلاحظ تراجع نوع معين، وهو السحوبات المبرمجة (الشكلان 3 و4) لتمويل الميزانية، والتي تكون مرتبطة ببرامج إصلاحات، وذلك إلى غاية سنة 2024، قبل أن تعود إلى مسار تصاعدي خلال سنتي 2025 و2026، لتعود إلى مستوى سنة 2020.

في المقابل، شهدت السحوبات من القروض الخارجية المخصصة ارتفاعًا، وهي التمويلات الموجهة إلى البنية التحتية والطاقة والمياه ومشاريع قطاعية محددة.

يمكن الخلاصة إذن أن سياسة التعويل على الذات لم تُترجم على أرض الواقع بقطع الاقتراض الخارجي.

2. هل استغنت تونس فعلًا عن "إملاءات" صندوق النقد الدولي؟

قبل البدء في التحليل، من الضروري تدقيق كلمة «إملاءات» التي قد تكون مضللة، خاصة في استعمالاتها الإعلامية، وهي كلمة غير دقيقة اقتصاديًا. فأي جهة تُقرض الدولة أو المستهلك، سواء كانت صندوق النقد أو البنك الدولي أو بنكًا تجاريًا أو مستثمرين في الأسواق، ستطلب نوعًا من الضمانات بشأن القدرة على السداد.

في برنامج 2022-2023، تمحورت أهم الإصلاحات المقترحة حول:

• دعم المحروقات: عبر الرفع التدريجي للدعم العام للطاقة وربط أسعار المحروقات بالأسعار العالمية، مع توجيه الدعم نحو الفئات الأكثر احتياجًا.
• الدعم الاجتماعي: عبر توسيع برامج التحويلات النقدية وشبكات الأمان الاجتماعي لتعويض الفئات الهشة عن آثار إصلاح منظومة الدعم.
• كتلة أجور الوظيفة العمومية: عبر الحد من نمو الأجور والتحكم في كتلة الأجور، بما في ذلك الحد من الانتدابات الجديدة، باستثناء القطاعات ذات الأولوية.
• المؤسسات العمومية: عبر إصلاح حوكمتها وتحسين أدائها والحد من المخاطر المالية التي تمثلها على ميزانية الدولة.
• النظام الجبائي: عبر توسيع القاعدة الضريبية، والحد من التهرب الجبائي، وإدماج جزء أكبر من الاقتصاد غير المنظم في المنظومة الجبائية.
• العدالة الجبائية: عبر توسيع مساهمة مختلف القطاعات والمهن في الإيرادات الجبائية وتقليص الامتيازات والثغرات الضريبية.
• المالية العمومية: عبر تقليص عجز الميزانية ووضع الدين العمومي على مسار أكثر استدامة.
• الاستثمار والمنافسة: عبر تبسيط إجراءات الاستثمار، وإصلاح نظام الحوافز، وتعزيز المنافسة بين المؤسسات.
• الحوكمة والشفافية: عبر تحسين الحوكمة في القطاع العام وتعزيز الشفافية ومكافحة الفساد.
• السياسة النقدية: عبر الحفاظ على سياسة نقدية تهدف إلى احتواء التضخم ودعم الاستقرار الاقتصادي الكلي.

وهي إجراءات مقبولة ومنطقية بالنظر إلى وضع المالية العمومية التونسية، إضافة إلى كونها تكرّس قيم العدالة الاجتماعية وتعزز المنافسة، وهي إجراءات من شأنها أن تكون محل ترحيب اجتماعي، على عكس تصريح رئيس الجمهورية في 3 يونيو 2023، حين قال إن توصيات صندوق النقد «تهدد السلم الأهلي»، ولا يمكن مقارنتها بأحداث جانفي 1984 الناتجة عن رفع الدعم.

والمفارقة هنا أن الحكومة التونسية، التي رفضت تلك الشروط التي قد يتم تقديمها على أنها تمسّ بالسلم الأهلي، بصدد تحقيقها على أرض الواقع من خلال:

• الانتداب في الوظيفة العمومية: من خلال عدم تسوية وضعية أصحاب الشهائد العليا، وخاصة أصحاب شهادة الدكتوراه.
• كتلة الأجور: كان الهدف المعلن خفضها من 16.1% من الناتج المحلي الإجمالي إلى 14.5%. وقد وصلت إلى 13.9% في 2024 و13.3% في 2025، أي أن النسبة أصبحت أدنى من الهدف الذي كان مطروحًا في البرنامج (الشكل 5).
• الدعم: من خلال رفع الدعم عن بعض الأدوية في 24 جويلية 2026. كما أن انقطاع بعض المواد الأساسية في السنوات الفارطة يُعدّ إجراءً غير مباشر لرفع الدعم.
• توسيع القاعدة الضريبية: إذ ارتفعت المداخيل الجبائية من 12.6 مليار دينار سنة 2016 إلى 20.5 مليار دينار سنة 2021.

في المقابل، لم نرَ تقدمًا ملحوظًا في الإجراءات التي من شأنها أن تسهّل الاستثمار وتعزّز المنافسة والشفافية.

يمكن الخلاصة إذن أن تونس لم تبتعد فعليًا عن جوهر عدد من الإصلاحات التي كانت مطروحة في إطار برنامج صندوق النقد الدولي، بل واصلت تنفيذ بعضها، وإن اختلفت طريقة تنفيذها وسياقها عن الصيغة التي كانت مقترحة في البرنامج. وبالتالي، فإن الابتعاد عن الصندوق لم يؤدِّ بالضرورة إلى التخلي عن هذه الإصلاحات، بقدر ما غيّر طريقة اتخاذها وتنفيذها وتمويلها.

3. الاعتماد المتزايد على الدين الداخلي والتمويل النقدي المباشر: أي ثمن؟

بيّنا، في النقطة الأولى، أن الانخفاض النسبي للاقتراض الخارجي قد تزامن مع ارتفاع كبير في الدين الداخلي، وهو ما تبرزه بيانات وزارة المالية، إذ ارتفعت نسبة الدين العام الداخلي إلى الناتج المحلي الإجمالي من 27.4% سنة 2018 إلى 64% سنة 2026 (الشكل 6).

إضافة إلى ذلك، ارتفعت خدمة الدين من 3.3 مليار دينار سنة 2018 إلى 13.5 مليار دينار (الشكل 7).

ومن شأن هذا الارتفاع المتزايد في الدين الداخلي أن تكون له تبعات كبيرة على عدة نقاط:

تأثير المزاحمة (Crowding Out Effect)

وهو تأثير يظهر عندما تلجأ الدولة إلى الاقتراض المتزايد من الأسواق المالية لتمويل عجزها، مما يؤدي إلى ارتفاع الطلب على الأموال القابلة للإقراض، وبالتالي ارتفاع سعر الفائدة الحقيقي. ويجعل ارتفاع تكلفة الاقتراض تمويل الاستثمار أكثر كلفة بالنسبة للمؤسسات الخاصة، فتتراجع حوافزها للاستثمار. وبذلك، فإن جزءًا من الأثر الإيجابي للإنفاق العام على النشاط الاقتصادي يتم تعويضه بانخفاض الاستثمار الخاص، أي أن الإنفاق العام يزاحم جزءًا من الإنفاق الاستثماري الخاص. ووفقًا للنظرية النيوكلاسيكية، فإن هذا التأثير يحدّ من الزيادة الصافية في الإنتاج التي يمكن أن تنتج عن التوسع في الإنفاق العام (الشكل 8).

ويمكن ملاحظة ذلك من خلال مؤشرات البنك الدولي المختلفة المتعلقة بالاستثمار، والتي تعكس تطور الاستثمار الخاص وتكوين رأس المال في تونس (الشكلان 9 و10).

آثار تضخمية

ويبرز ذلك خاصةً كنتيجة للتمويل النقدي المباشر من البنك المركزي، إذ لجأت الحكومة إلى آلية استثنائية للاقتراض المباشر من البنك المركزي. حصل ذلك أولًا في 2020 بقيمة 2.81 مليار دينار، في سياق أزمة كوفيد-19، ثم عاد هذا الخيار في 2024 بقيمة 7 مليارات دينار، بعد تعديل الإطار القانوني المتعلق باستقلالية البنك المركزي، إضافةً إلى 7 مليارات دينار أخرى سنة 2025.

وعندما تموّل الدولة نفسها عبر السوق، فهي تستعمل سيولة موجودة أصلًا. أما عندما يتم التمويل مباشرةً من البنك المركزي، فقد يؤدي ذلك إلى خلق سيولة جديدة. وإذا أصبح هذا الأسلوب متكررًا، فقد يرفع الضغوط التضخمية ويضعف الفصل بين السياسة المالية والسياسة النقدية.

الخلاصة: من «رفض الإملاءات» إلى «تطبيقها بثمن أغلى»؟

يقدم هذا المقال قراءة في علاقة تونس بصندوق النقد الدولي بعيدًا عن ثنائية «الاستقلال السيادي» مقابل «الخضوع لصندوق النقد». فالعلاقات مع الدول والمؤسسات الدولية تُبنى على أساس براغماتي بعيدًا عن الشعارات. وقد بيّنا في هذا المقال أن تونس تخلّت فعلًا عن الاتفاق مع صندوق النقد، لكن بحصيلة ليست بالهينة وتستحق إعادة تقييم مستقبلًا، خاصةً فيما يتعلق بمدى ضرورة إعادة علاقتنا بصندوق النقد.

ويمكن لتونس مستقبلًا أن ترفض برنامج صندوق النقد، وهذا قرار سياسي مشروع يمكن مناقشته. لكن رفض دائن لا يعني اختفاء الحاجة إلى التمويل، ولا يلغي القيود التي يفرضها الدين. فالدولة ستدفع ثمن العجز بطريقة أو بأخرى: عبر فوائد أعلى، أو ضرائب أكبر، أو تضخم، أو ضغط على الاستثمار الخاص، أو مزيج من هذه العناصر.

لذلك، فإن السؤال الأكثر دقة ليس: هل اقترضت تونس من صندوق النقد أم لا؟ بل: بأي كلفة تم تمويل الدولة، ومن يتحمل هذه الكلفة، وهل يستطيع الاقتصاد التونسي أن ينمو بسرعة كافية حتى لا يتحول الدين إلى عبء متزايد؟

وهذا، في رأيي، هو النقاش الذي يجب أن يأخذ مكانه بدل الاكتفاء بشعار «السيادة المالية». فالسيادة المالية لا تُقاس فقط بمن يملك قرار الإقراض، بل أيضًا بقدرة الدولة على تمويل نفسها بشكل مستدام، من دون أن تدفع الأجيال القادمة ثمن قرارات اليوم.